【策劃人語(yǔ)】 當(dāng)前國(guó)內(nèi)外宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不確定性較年初有過(guò)之而無(wú)不及。國(guó)際方面，主要表現(xiàn)在美國(guó)企業(yè)再庫(kù)存化在三季度可能結(jié)束、歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)前景撲朔迷離、主要國(guó)家貨幣匯率大幅波動(dòng)。國(guó)內(nèi)方面，主要表現(xiàn)在地方政府融資平臺(tái)整頓、房地產(chǎn)調(diào)控持續(xù)、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整等政策可能出現(xiàn)負(fù)面效應(yīng)疊加。一般而言，宏觀政策從出臺(tái)到開(kāi)始產(chǎn)生效果需要至少一個(gè)季度的觀察期。目前政策的藥效正在發(fā)揮。過(guò)去幾個(gè)月數(shù)據(jù)需要綜合梳理分析，調(diào)控的利弊得失需要科學(xué)冷靜考量。我們約請(qǐng)相關(guān)專家坐而論道，從各角度分析評(píng)說(shuō)。

　　政策轉(zhuǎn)向或在年底

　　下半年經(jīng)濟(jì)下行，但全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度并不低，很可能在9.5%以上，因此，今年的GDP增速并不足以促使政策轉(zhuǎn)向。下半年是二季度推出的一系列宏觀調(diào)控政策進(jìn)一步落實(shí)、完善和觀察政策效果的關(guān)鍵時(shí)期，政策難以在短期內(nèi)轉(zhuǎn)向。但節(jié)能減排力度加大和進(jìn)一步落實(shí)房地產(chǎn)調(diào)控新政有可能使明年上半年經(jīng)濟(jì)增速回落到8%以下，出于對(duì)就業(yè)和社會(huì)穩(wěn)定的擔(dān)憂，政策可能會(huì)在年底轉(zhuǎn)向。

　　下半年是政策觀察期

　　今年4月中旬房地產(chǎn)調(diào)控新政出臺(tái)，5月初節(jié)能減排力度加大，5月中旬新疆工作座談會(huì)召開(kāi)，7月初出臺(tái)西部大開(kāi)發(fā)23項(xiàng)重點(diǎn)建設(shè)項(xiàng)目，這些政策下半年需要不斷完善，效果仍有待進(jìn)一步觀察。

　　房地產(chǎn)調(diào)控政策不會(huì)放松。房地產(chǎn)調(diào)控效果還不是很顯著。2010年6月份，全國(guó)70個(gè)大中城市房屋銷售價(jià)格環(huán)比下降0.1%，這是自2009年3月以來(lái)房?jī)r(jià)環(huán)比連續(xù)上漲15個(gè)月后的第一次下降。本輪房地產(chǎn)調(diào)控嚴(yán)格說(shuō)來(lái)從去年12月開(kāi)始的，4月中旬力度加大，從效果來(lái)看，見(jiàn)效比較慢，成效還不明顯。

　　2010年房地產(chǎn)調(diào)控并不僅僅針對(duì)房?jī)r(jià)過(guò)快上漲，它還直接關(guān)系經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，還有房地產(chǎn)市場(chǎng)背后隱藏的諸多金融風(fēng)險(xiǎn)等因素，因此，下半年調(diào)控不會(huì)輕易放松，仍是政策的觀察期。

　　主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)不支持下半年政策轉(zhuǎn)向。二季度GDP增長(zhǎng)10.3%，仍然高于潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，下半年政策仍需要保持一定的緊縮力度；但經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率的下行速度比較快，比一季度回落1.6個(gè)百分點(diǎn)，政策不宜加大緊縮力度。因此，從GDP增長(zhǎng)率看，目前政策放松還是過(guò)早，政策緊縮與新一輪投資對(duì)經(jīng)濟(jì)的綜合效果還需要進(jìn)一步觀察。

　　通脹壓力緩解但通脹預(yù)期仍然存在。6月我國(guó)CPI同比上漲2.9%，雖然環(huán)比下降0.6%，同比漲幅比5月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)，通脹壓力比年初緩解，但CPI仍在調(diào)控目標(biāo)附近，CPI警報(bào)并未完全解除。下半年，豬肉價(jià)格、糧食價(jià)格、勞動(dòng)力成本上升、資源稅價(jià)格改革和天氣因素等仍然是影響物價(jià)的不確定因素。因此，通脹仍是政策調(diào)控的重點(diǎn)，調(diào)控力度還不宜過(guò)早放松。

　　6月份工業(yè)增加值增速大幅回落與投資需求回落、去庫(kù)存、節(jié)能減排和部分出口商品退稅率下調(diào)等“調(diào)結(jié)構(gòu)”政策都有關(guān)系，特別是節(jié)能減排，時(shí)間緊，任務(wù)重，下半年不能有絲毫的松懈。

　　投資增速的回落可能與基數(shù)有很大關(guān)系。上半年全社會(huì)投資增長(zhǎng)25.0%，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)25.5%，呈現(xiàn)回落態(tài)勢(shì)，扣除房地產(chǎn)投資外的城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資實(shí)際增速大幅回落。但考慮到下半年促進(jìn)民間投資措施的落實(shí)，西部大開(kāi)發(fā)投資、保障性住房和新興產(chǎn)業(yè)投資等新一輪投資的促進(jìn)，四季度投資增速有望高于三季度，全年仍能保持27%左右的增長(zhǎng)。因此，政策對(duì)投資的影響效果也需要進(jìn)一步觀察。

　　另外，“調(diào)結(jié)構(gòu)”效果也需要進(jìn)一步觀察。區(qū)域發(fā)展、新能源消費(fèi)和投資的促進(jìn)，“兩高一資”產(chǎn)品出口的限制，節(jié)能減排，保障房投資的加強(qiáng)，這些“調(diào)結(jié)構(gòu)”政策效果仍需要進(jìn)一步觀察。

　　二季度和6月份的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表明，我國(guó)經(jīng)濟(jì)正在朝宏觀調(diào)控預(yù)期的方向進(jìn)行，政策再緊縮的必要性不大，同時(shí)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍高于10%，政策也不會(huì)明顯放松，下半年處于政策觀察期。

　　信貸偏緊

　　我們預(yù)計(jì)下半年央行貨幣政策選擇將是從緊信貸、不加息，降存款準(zhǔn)備金率。

　　信貸偏緊。2009年我國(guó)人民幣新增貸款9.59萬(wàn)億元，其中上半年7.37萬(wàn)億元，今年一季度2.61萬(wàn)億元，上半年4.63萬(wàn)億元，貸款大幅增加使各項(xiàng)貸款余額和M2余額急劇增長(zhǎng)。今年6月末，各項(xiàng)貸款余額比2008年末增長(zhǎng)41.8%，M2余額比2008年末增長(zhǎng)47.0%，大大超過(guò)GDP增長(zhǎng)速度。今年一季度，各項(xiàng)貸款余額/GDP值達(dá)到1.991，M2余額/GDP值達(dá)到1.304，均創(chuàng)歷史新高。在這種情況下，今年下半年信貸難以有所松動(dòng)。

　　不加息。一是加息不能改變通脹預(yù)期。2008年上半年我國(guó)通脹率高達(dá)7.9%，但央行并沒(méi)有加息，因?yàn)楫?dāng)時(shí)CPI上漲的主要原因是食品價(jià)格特別是豬肉價(jià)格的上漲，以及大宗商品價(jià)格暴漲引發(fā)的輸入型通脹，加息難以改變通脹預(yù)期。2010年導(dǎo)致CPI上漲的主要原因是翹尾因素，即2009年上半年物價(jià)超跌形成的超低基數(shù)和2009下半年需求回升導(dǎo)致的物價(jià)回升，這是無(wú)法改變的。

　　二是2010年加息會(huì)強(qiáng)化經(jīng)濟(jì)下行預(yù)期。下半年三大壓力放緩經(jīng)濟(jì)增速，金融和預(yù)期放大下行壓力，新一輪投資只能部分緩解經(jīng)濟(jì)下行壓力。如果利率上調(diào)，將明顯增加下半年經(jīng)濟(jì)下行壓力，強(qiáng)化經(jīng)濟(jì)下行預(yù)期，更加不利于經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快發(fā)展。

　　下調(diào)存款準(zhǔn)備金率的預(yù)期逐步形成。今年以來(lái)，央行三次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，凍結(jié)資金約9000億元，造成銀行體系流動(dòng)性緊張，商業(yè)銀行爭(zhēng)奪儲(chǔ)蓄競(jìng)爭(zhēng)加劇。目前主要商業(yè)銀行存款準(zhǔn)備金率已達(dá)到17%，已接近17.5%的2008年高點(diǎn)。從國(guó)際比較來(lái)看，我國(guó)存款準(zhǔn)備金率大大高于世界主要國(guó)家水平，資源浪費(fèi)嚴(yán)重。下半年，在信貸偏緊、公開(kāi)市場(chǎng)操作調(diào)節(jié)流動(dòng)性比較吃力的情況下，下調(diào)存款準(zhǔn)備金率的預(yù)期將逐步形成。年底央行或下調(diào)存款準(zhǔn)備金率1次，作為貨幣政策放松的標(biāo)志性信號(hào)。

　　財(cái)政政策工具主要包括預(yù)算、稅收、轉(zhuǎn)移支付、國(guó)債等。2010年下半年財(cái)政政策的主要舉措是推出新一輪投資，緩解經(jīng)濟(jì)下行壓力。

　　年底或是時(shí)間窗

　　下半年無(wú)政策轉(zhuǎn)向的理由。上半年我國(guó)GDP增長(zhǎng)11.1%，即使下半年仍保持較嚴(yán)厲的節(jié)能減排政策和房地產(chǎn)調(diào)控政策，今年四季度GDP增速回落到8.5%，全年GDP增長(zhǎng)速度仍高達(dá)9.5%以上，尚在可承受的范圍內(nèi)。因此，年底之前政策并沒(méi)有因經(jīng)濟(jì)減速而放松的理由。

　　出于2011年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下臺(tái)階的考慮，政策可能在年底轉(zhuǎn)向。如果政策不轉(zhuǎn)向，可能會(huì)因?yàn)?010年上半年的較高基數(shù)、較嚴(yán)厲的節(jié)能減排政策和房地產(chǎn)調(diào)控政策，2011年上半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)陷入低迷，影響就業(yè)和社會(huì)穩(wěn)定。因此，今年年底，存在著政策轉(zhuǎn)向的必要。

　　今年是節(jié)能減排“十一五”規(guī)劃的決戰(zhàn)之年，一季度高耗能行業(yè)增長(zhǎng)過(guò)快，造成下半年節(jié)能減排力度空前，但明年新的節(jié)能減排五年規(guī)劃開(kāi)始，力度不必象今年這么大。因此，年底政策轉(zhuǎn)向是可能的。

　　作者簡(jiǎn)介：滕泰，經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，美國(guó)沃頓商學(xué)院訪問(wèn)學(xué)者，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)分析師委員會(huì)副主任委員，人民大學(xué)、中央財(cái)經(jīng)大學(xué)兼職教授。