左曉蕾：通過匯率控制通脹是個認識誤區

　　近期油價的上漲，并非當年石油危機時石油輸出國聯合提價所致，而與美元的寬松貨幣政策直接相關。因此，全球通脹特別是新興市場國家因油價拉動的通脹，歸根結蒂還是個貨幣問題。不過這是美元過剩的流動性衍生的問題，而不是各國本幣的問題，只有美國提升利率才會對全球油價產生實質性影響，新興市場國家貨幣政策是無法解決的。

　　全球大宗商品價格大幅上漲，再次給全球帶來巨大的成本拉動輸入性通脹壓力。美國通脹先開始上升，2月達到1.6%，英國通脹超過4%，是通脹目標的兩倍。歐元區經濟增長平均1%左右，通脹卻已超過2%警戒線。新興市場國家通脹壓力更大，印度通脹超過10%，越南的通脹高于GDP增長水平；韓國，泰國都面對通脹繼續攀升的壓力。中國也面對著不僅從高外匯占款顯示的資本流入，而且還有國際原材料價格上漲成本拉動的輸入性通脹壓力。

　　面對全球通脹形勢的變化，除美國宣示繼續保持低利率和執行數量寬松的貨幣政策以外，包括歐元區在內的各國和地區都已開始改變危機時期的貨幣政策，歐元區央行多次強調可能不顧歐債危機困擾也要控制通脹的決心，新興市場國家印度，韓國，越南，泰國，都也已多次提升利率。本周，菲律賓成了加息政策的新成員。

　　那么，全球通脹能被有效控制嗎？從經濟學基本原理出發，筆者并不十分樂觀。對于成本拉動的通脹，各國的貨幣政策通常是無能為力的。30多年前，油價高漲，引發全球通脹，當時國際貨幣基金組織主張把通脹分成核心通脹和非核心通脹，其背后的主要邏輯，就是因為OPEC大幅提升油價帶來的通脹，不是提升利率這樣的貨幣政策所能控制的。如果不把油價推高的通脹與所謂核心通脹分開，可能誤導貨幣政策。全球通脹如果是油價和大宗商品價格上漲導致的成本拉動的通脹，提升利率，特別是新興市場國家和地區通過調整各自的利率未必有效。如果是原材料成本上漲引起的價格水平上升，通過增加資金成本的方式來調整牛頭不對馬嘴，同時對經濟復蘇疲軟的國家和地區，可能雪上加霜。

　　在此背景下，本幣升值控制成本拉動的通脹的說法便走上前臺，特別是國內外存在賭人民幣升值的各方力量，更推動了人民幣升值控制通脹的主張。但筆者認為，升值控制通脹的思路存在誤區。

　　首先，在國際油價不斷上漲的過程中，匯率升值對用本幣表示的油價仍然是上升的，只不過在上升幅度上有邊際影響。

　　以人民幣升值為例，若每桶油價90美元， 1美元兌6.50人民幣，則進口一桶原油用人民幣計價為585元。油價在一個月內(2011年1月至2月)上漲至105美元超過16.6%。如果不升值，進口原油的人民幣價格為682.5元，上升97.5元，人民幣油價上升與國際石油價格上升一樣超過16.6%。若兩個月內匯率升值1:6.4，升值 1.5%，油價上升后的人民幣價格為672元，比90美元油價時的人民幣價格上漲87元，上漲幅度14.9%%，比不升值時的上漲幅度下降1.7%，去掉計算誤差，與升值幅度基本一致。

　　從上面的例子可見，第一，國際油價每桶上升到100美元，若升值幅度小于油價上升幅度，不論升值與否，人民幣油價都上升。國內油價調整機制根據國際油價22天的均價上調，只要國際油價上升，對國內成本拉動通脹仍呈上升壓力。

　　第二，只有升值幅度與油價上漲幅度完全一致，才能保證人民幣油價不變，只有升值幅度超過國際油價上升幅度，人民幣油價才能下降。也就是說，當國際油價在兩個月內上升16.6%，人民幣兌美元升值16.6%，人民幣油價就可以保持不變，如果人民幣對美元升值超過16.6，人民幣油價才會下降。只是，人民幣可能在兩個月內升值超過16.6%嗎？地域政治加劇了油價上漲的形勢，今年的所謂“預期”已超過2008年最高油價水平了，如果油價“如期”上漲，今年油價或許還要上升43%，人民幣能再升值43%嗎？如果回答是no，那升值對控制通脹的邊際影響，在國際油價可能飆升的形勢下，也是可以忽略不計的。

　　第三，升值不改變外匯購買力下降的實情。必須清醒地看到，當國際油價從每桶90美元上升到105美元時，我們支付單位石油的美元實實在在多支付了15美元，美元購買力下降了16.6%是不爭的事實。人民幣升值帶來的只是人民幣標價的變化。如果說有點實際意義，也就是中石化等公司在以人民幣計算進口石油原料成本時賬面上減少虧損而已。而國際油價上升給外匯購買力帶來的損失是確確實實的。

　　實際上，匯率升值對進口商品價格只有邊際上的作用，而且只是在美元兌換人民幣后用本幣表示價格時才會發生，不改變美元外匯購買力下降的事實。在人民幣升值不可能與油價上漲同步的情況下，這種心理價格頗有自欺欺人的成分。從根本上捋清思路，升值控制通脹有點阿Q精神。更重要的是，本幣升值會導致出口下降，對經濟恢復和增長可能都會有負面作用，這也是新興市場國家寧可加息，也不愿讓本幣升值的原因之一。

　　只有美國提升利率才會對全球的油價產生實質性影響，才能從源頭上控制全球通脹。道理非常簡單，解鈴還需系鈴人。近期油價的上漲，并非當年石油危機時石油輸出國聯合提價所致，而與美元的寬松貨幣政策直接相關：大量美元發行，造成美元貶值，油價用美元計價和結算，美元貶值直接導致油價上漲。美聯儲量化寬松的貨幣政策，實際是往金融機構注資，而金融機構并未向實體經濟貸款，寬松的美元實際變成投機性很強的金融資本，進入大宗商品市場，推高商品價格套利。如果美國提升利率，美元升值，油價會有所下降，同時，增加金融公司的融資成本降低杠桿率收回泛濫的投機美元，全球油價和大宗商品包括糧食的價格才有可能趨于穩定，全球性商品價格拉動的通脹才有可能得到控制。

　　從這個意義上，全球通脹特別是新興市場國家因油價拉動的通脹，根本上來說還是個貨幣問題。不過這是美元過剩的流動性衍生的問題，而不是各國本幣的問題。全球流動性問題以及衍生的通脹，不是新興市場國家的貨幣政策所能解決的問題。(作者系銀河證券首席經濟學家)